Ökonomische Blase und Inflation | pensionskasse.com

Ökonomische Blasen, wie sie in der jüngsten Vergangenheit zutage getreten sind, werden oft mit unerfüllbaren Erwartungen bezüglich finanziellen Renditen in Verbindung gebracht. Diese Illusion wird durch eine Form der monetären Aufblähung begünstigt. Inflation kann als mögliche Folge dieser Aufblähung angesehen werden, beispielsweise falls es in- oder ausländischen Zentralbanken nicht (oder nur teilweise) gelingen sollte, die zurzeit üppige Liquidität im Finanzsektor wieder rechtzeitig – also während eines künftigen Aufschwungs – abzuschöpfen. Das daraus resultierende Wachstum der Geldmenge führt zu einem wachsenden Inflationsdruck1 . Die Konsequenzen der schuldenfinanzierten Staatsausgaben sind derzeit schwer absehbar. Die Gefahr einer Inflationierung ist jedoch nicht von der Hand zu weisen, dies insbesondere angesichts der Tatsache, dass verschiedene wichtige Notenbanken die Schulden ihrer jeweiligen Staaten mehr oder weniger direkt über die «Notenpresse» finanzieren. Inflation und eine Erhöhung des allgemeinen Zinsniveaus in verschiedenen Industrieländern ist kein zwingendes, aber ein realistisches Szenario, welches sich aus der gegenwärtigen Finanzkrise ergeben könnte. Ein Umfeld mit niedriger Inflation und über längere Zeit niedrigem Wirtschaftswachstum würde ein anderes, ebenso plausibles Szenario darstellen. Im Folgenden wird für die weiteren Überlegungen ein nicht antizipierter Inflationsschock angenommen, welcher sich beispielsweise aus der Erosion des Vertrauens in die Stabilität der Währung oder aus höheren Inflationserwartungen ergeben kann. Dessen Auswirkungen werden unabhängig von anderen möglichen Entwicklungen, welche sich auch auf Renditen oder Aktienkurse auswirken könnten diskutiert. Ein entsprechender Inflationsschub könnte sich insbesondere über eine längere Zeit als einen Konjunkturzyklus erstrecken. Dabei gilt es jedoch zu beachten, dass die Inflationsrate im Zeitablauf variiert. Ein Inflationsschub kann einige Zeit später von einem Rückgang der Inflation gefolgt sein. Die Effekte wären in diesem Fall umgekehrt. So ging auch der zurzeit sehr niedrigen Inflation eine Phase von höherer Inflation voraus. Dies äussert sich beispielsweise noch in den vergleichsweise hohen Werten beim technischen Zins oder beim Umwandlungssatz. 2.2. Ökonomische Folgen der Inflation Inflation schlägt sich über kurz oder lang in allen nominalen Grössen nieder, insbesondere in den Nominalzinsen. Der Einfluss auf die realen Grössen ist weniger direkt und dürfte ab einer gewissen Höhe tendenziell negativ sein. Es können zwei Kategorien von Effekten der Inflation unterschieden werden: die Verteilungs- und die Wachstumswirkungen. Die Verteilungswirkung entsteht aus der unterschiedlichen Indexierung der verschiedenen Formen von Einkommen und Vermögen (oder Schulden) an die Teuerung. Einkommen, die nicht oder unterproportional an die Teuerung angepasst werden, erleiden einen realen Einkommensverlust. Darunter fallen oftmals die nominal fixierten Einkommen der Rentner. Reale Einbussen erleiden auch Vermögenswerte, welche nominal fixierte Einkommensströme generieren, beispielsweise Anlagen in festverzinsliche Obligationen2 . Bei den Renten hängt die Indexierung vom jeweiligen Regime der Rentenversicherung ab. Dabei ist zwischen Umlageverfahren und Kapitaldeckungsverfahren zu unterscheiden (vgl. Kap. 3 und 4).

Bei den Arbeitseinkommen hängt die Indexierung an die Teuerung davon ab, in welchem Ausmass diese in den Verhandlungen zwischen den Sozialpartnern durchgesetzt werden kann. Dabei ist zu beachten, dass in den Lohnverhandlungen in der Regel die beobachtete Teuerung massgebend bend ist, nicht die prognostizierte (antizipierte). Die Anpassung an die Teuerung findet damit mit einer Verzögerung statt. Diese Verzögerung führt in der Übergangsphase zu einem Kaufkraftverlust. Sachwerte sind von einer allgemeinen Teuerung tendenziell weniger betroffen, weil deren Preise im Normalfall ebenfalls steigen. Darunter fallen beispielsweise der Verkehrswert von Immobilien oder (mittel- bis langfristig) der Wert von Aktien (weil damit ein Anspruch auf Sachwerte und deren Produktion einhergeht). Hohe Inflation würde vorab die Eigentümer von Obligationen treffen, weil in diesem Fall ein realer Wertverlust in Kauf genommen werden muss. Die Haushalte wären sowohl über ihr Einkommen als auch über ihr Vermögen negativ.

Die Wachstumswirkung hoher Inflation dürfte negativ sein, wovon auch in der ökonomischen Literatur ausgegangen wird3 . Als Erklärung dafür wird a priori die verzerrende Wirkung der Inflation auf die Produktionsentscheide angeführt. Daraus folgt eine Fehlallokation von Ressourcen und insbesondere geringere gesamtwirtschaftliche Investitionsvolumen. Allerdings ist es schwierig, diese Mechanismen in Modellen nachzubilden4 . Für die Geldpolitik stellt die Entwicklung der Konsumentenpreise eine wichtige Zielgrösse dar. Übermässig steigende Vermögenspreise werden bei der Ausrichtung der Geldpolitik dagegen nicht berücksichtigt.